The Strategic Horizon · El protocolo familiar que los Estados de Occidente nunca firmaron

Francia se endeuda hoy por encima del 5% y Estados Unidos destina más a intereses que a defensa: el riesgo soberano ha dejado de ser el telón de fondo de las decisiones de consejo para convertirse en una de ellas.

Pocas cosas inquietan tanto en un consejo de familia como descubrir que los fundadores han financiado durante años su forma de vida endeudando a la empresa. No hace falta que haya fraude. Basta con que cada ejercicio, por separado, haya parecido razonable: una inversión que no podía esperar, una crisis que justificaba el esfuerzo, un momento delicado en el que nadie quería decir que no. Cuando la siguiente generación recibe las llaves, recibe también la factura. Lo llamamos, con razón, una sucesión fallida.

Esta semana conviene aplicar ese mismo diagnóstico a algunos de los Estados más sólidos de Occidente, porque sus cifras empiezan a describir exactamente esa situación. 

Francia, la segunda economía de la zona euro, paga hoy más de un 5% por su deuda a diez años. El diferencial frente al bono alemán ronda los 170 puntos básicos, el más amplio desde finales de 2011, y el mercado ya le exige una prima superior a la de Italia e incluso a la de Grecia. La deuda pública francesa ha pasado del 98% del PIB en 2019 a más del 119% a mediados de este año, y el déficit encadena cuatro ejercicios consecutivos por encima del 5%. Solo para estabilizar la deuda, el país necesitaría un ajuste de más de 80.000 millones de euros. Moody’s revisa esta noche su calificación. Rebaje o no un escalón, los inversores ya han hecho la rebaja por su cuenta. 

Al otro lado del Atlántico, Estados Unidos cerró su ejercicio fiscal 2026 con un déficit de 2 billones de dólares, algo más del 6% del PIB. Los intereses netos de su deuda superan ya el billón de dólares anual, por encima de lo que Washington destina a defensa. La primera potencia militar del mundo dedica más recursos a remunerar a sus acreedores que a sus fuerzas armadas, una frase que hace veinte años habría sonado a sátira. 

Durante medio siglo, la arquitectura mental de cualquier consejo occidental ha descansado sobre un supuesto que rara vez se discute: el Estado es la constante. Su deuda define la tasa libre de riesgo y su firma es el ancla contra la que se mide todo lo demás. Los modelos de valoración y la propia decisión de dónde domiciliar un patrimonio parten de ahí. Lo que confirma esta semana es que, en varias de las grandes democracias occidentales, el Estado ha dejado de ser el telón de fondo de las decisiones de consejo para convertirse en una de ellas. Ya no es la constante del modelo. Es una contraparte, con sus propios incentivos y su propio calendario electoral. 

Esto tiene consecuencias muy concretas para quien dirige una empresa, porque la prima de riesgo soberana no se queda en el Tesoro: se transmite. Las empresas francesas soportan ya un tipo de interés efectivo del 6,1%, el más alto entre sus comparables europeos según Allianz. Vinci, una de las grandes constructoras del continente, acaba de señalar la incertidumbre sobre sus condiciones de refinanciación junto a un nuevo impuesto propuesto de unos 450 millones de euros. 

Cuando un Estado necesita dinero con urgencia, suele buscarlo en dos sitios: en el mercado, donde compite con las empresas por el mismo ahorro, y en las propias empresas, por la vía fiscal. Ninguno de los dos caminos figura en el plan estratégico de nadie, y ambos terminan por afectarlo.

Conviene, sin embargo, tomarse en serio el argumento contrario, porque es sólido. Endeudarse no es en sí mismo irresponsable. Un Estado que se endeuda para construir infraestructura o amortiguar un shock está haciendo exactamente lo que se espera de él, y este año no han faltado shocks: la crisis de Ormuz ha llevado el Brent por encima de los 110 dólares, y exigir disciplina presupuestaria de manual en plena tormenta energética sería ingenuo. Japón lleva décadas con una deuda que supera con holgura el doble de su PIB sin que se haya materializado la crisis que tantos anunciaron. Y Estados Unidos emite la moneda de reserva del mundo, un privilegio que le concede un margen del que nadie más disfruta. 

Todo eso es cierto, y aun así no resuelve el problema. La distinción relevante no es entre tener deuda o no tenerla, sino entre la deuda que construye patrimonio y la que financia consumo corriente. Un déficit superior al 5% durante cuatro años seguidos no responde a un shock; responde a un hábito. El caso japonés, además, encierra una lección más incómoda de lo que parece: su deuda ha sido sostenible porque sus acreedores han sido, sobre todo, ahorradores nacionales, pacientes y en buena medida cautivos. Francia tiene en manos de inversores extranjeros en torno a un tercio de su deuda, y parte de la presión de estas semanas procede, precisamente, de inversores japoneses que repatrían capital. 

La paciencia de los acreedores nunca es un activo propio. Es prestada, y se retira sin preaviso. En cuanto al privilegio del dólar, es real, pero por eso mismo exige más disciplina y no menos. Los privilegios que se dan por descontados suelen ser los primeros en erosionarse. 

Aquí es donde la mirada del gobierno corporativo aporta algo que el análisis macroeconómico suele pasar por alto. El problema fiscal de Occidente es, en el fondo, un problema de gobierno. En una empresa familiar, la señal más fiable de deterioro institucional rara vez es un mal año. Suele ser la incapacidad del consejo para decir que no a los accionistas presentes en nombre de los futuros: el dividendo que no se podía recortar, la reforma que siempre queda para el próximo mandato. Las democracias sufren exactamente la misma asimetría, amplificada. Los votantes de hoy están sentados a la mesa. Los contribuyentes de 2045 no votan, no protestan y no tienen asiento en el consejo. Son el stakeholder sin voz por excelencia, y son también quienes pagarán la cuenta. Muchas de las familias empresarias que sobreviven a varias generaciones resolvieron esa tensión por escrito: un protocolo familiar que fija, antes de que llegue la tentación, qué puede repartirse y qué debe preservarse para quienes vendrán después. Ninguna democracia occidental ha firmado el suyo. 

Edmund Burke describió la sociedad como un pacto entre los vivos, los muertos y los que están por nacer. Cualquiera que haya trabajado con familias empresarias de tercera o cuarta generación reconoce la idea al instante: el patrimonio no se posee, se custodia. Quien lo recibe contrae una sola obligación: transmitirlo en mejores condiciones de las que lo encontró. Ningún patrimonio sobrevive a herederos que lo tratan como una renta. Sospecho que ningún Estado tampoco. 

Hay, además, una ironía que el lector latinoamericano sabrá apreciar. Durante décadas, muchas familias empresarias de la región aprendieron a proteger su patrimonio de su propio Estado trasladándolo a París, a Madrid o a Nueva York. Aquella estrategia daba por hecho que el riesgo soberano era un fenómeno de otras latitudes. Quien lleva tres generaciones gestionando devaluaciones y controles de cambio posee hoy un conocimiento que muchos consejos europeos y norteamericanos apenas empiezan a necesitar. El refugio, por primera vez en mucho tiempo, también necesita ser analizado. 

Para quien se sienta en un consejo, la implicación práctica tiene dos caras. La primera es analítica: el riesgo soberano de las economías avanzadas debe entrar en la matriz de riesgos con la misma seriedad con la que durante décadas se analizó el de los mercados emergentes. Eso incluye la exposición fiscal, no solo la financiera, y la pregunta de en qué jurisdicción descansa el patrimonio y bajo qué reglas podría cambiar mañana. La segunda es de liderazgo, y resulta menos cómoda. Muchas empresas familiares que critican con razón el déficit público financian su propio crecimiento con una lógica sorprendentemente parecida: aplazan las decisiones difíciles y las trasladan, con elegancia, a la siguiente generación. La autoridad para exigir disciplina a un gobierno empieza por ejercerla en la propia mesa y, si hace falta, por escrito. 

Si un consejo de familia aprobara durante cuatro años seguidos presupuestos con un déficit del 5% y sin un plan creíble para corregirlo, nadie lo llamaría prudencia. Lo llamaríamos, sin demasiados eufemismos, una sucesión mal planificada. La pregunta que deberían hacerse los consejos esta semana es… ¿por qué seguimos llamando activo libre de riesgo a la deuda de quien se comporta exactamente así?